崛起中的植物蛋白行業
1.1 植物蛋白，低脂低碳水的動物蛋白替代植物蛋白是指從大豆，小麥，水稻，豌豆等植物中提取的蛋白質。蛋白質是人類細胞的重要組成部分，由稱 為氨基酸的單體組成。蛋白質對人體很重要，人每公斤體重需要約 0.8 克蛋白質，對于 160 磅重的成年人每 天需要約 58 克蛋白質。
植物蛋白飲品：動物奶替代品，健康優勢凸顯。植物奶指通過浸泡、研磨、高壓均質、壓榨等方式將植物加 工成類似于動物奶的顏色和口感的飲品。依原料種類可區分為：豆漿、谷物奶（如燕麥奶）、堅果奶（如核 桃乳、杏仁乳）、椰奶等。
從產品成分和功能上，植物奶可以作為動物奶的替代品，且健康優勢更為凸顯：1）不含膽固醇，脂肪尤其 是飽和脂肪含量低，適合心血管疾病患者或者肥胖人群飲用；2）不含乳糖，適合乳糖不耐受人群飲用；3） 含有牛奶等動物奶中缺少的元素，如燕麥中膳食纖維預防心血管疾病、豆奶卵磷脂促進新陳代謝等；4）能 量相對較低，適合控制體重人士減少能量攝取。5）同時，植物奶復合配方技術成熟，通過營養強化可以彌補含鈣量，維生素 B12 等不足。1.2 植物蛋白概念持續流行于全球，對標海外窺見趨勢植物蛋白概念在全球持續流行與發酵，根據食品飲料咨詢公司 Innova Market Insights ，2014-2018 年間全 球范圍內帶有植物蛋白宣稱的食品飲料新品發布年均復合增長率為+9%，“植物基革命”已經成為 2020 年第一 大趨勢。截止 2020 年，全球植物蛋白飲品的市場規模約為 168.8 億美元，2010-2020間CAGR 約為 5.5%，增速大幅領先于其他飲料品類。例如，根據美國飲料行業刊物《飲料文摘》數據，碳酸軟飲料銷量連續 11 年負增 長；果汁飲料市占率也連年收縮，從 2016 年的 16.64%下降至 2020 年的 15.58%。
對標海外，美國植物奶對動物奶的替代趨勢顯著。根據《Oatly 消費者調研》，2017-2020 年美/英/德國分別 有 32%/26%/28%的消費者減少或停止牛奶消費，其中 56%/65%/53%消費者轉向消費植物奶，可以看到， 在成熟市場，植物蛋白飲品對動物奶得替代趨勢已蔚然成風。2020 年，美國植物蛋白飲品規模達到 28.65 億美元，同比+17.7%；2010-2020 十年間 CAGR 為 8.6%。近 年來美國植物蛋白食品進入發展快車道，根據 ERS 的數據，2013-2017 年，植物奶購買從 0.028 上升至 0.038 加侖每戶，CAGR 為 7.9%。根據 SPINS scan Nature and Specialty Gourmet 披露的數據，2020 年植物奶 市場規模占乳制品整體市場規模的比重已經達到 20.4%。
與植物蛋白相對的是，近年來美國乳制品行業景氣度持續下降。2019 年 11 月，美國最大的牛奶生產商之一 的迪恩食品申請破產保護；2020 年 1 月，牛奶供應商 Borden Dairy 也提出申請破產保護。美國兩家牛奶巨頭倒下的背后，是牛奶消耗量的大幅下滑，根據美國農業部，2020 年美國牛奶銷售額約為 140.7 億美元， 相比 2011 年的 155.7 億美元呈現緩慢回落態勢；2019 年美國牛奶消耗量為 2178 萬噸，同比下降 2.0%。在人均消耗量方面，根據美國農業部(USDA)的數據，1975 至今，美國人均液態牛奶消耗量下降了 40%。美 國農業部（下屬經濟研究服務局（ERS）聯合私人市場研究公司 IRI）披露，2013-2017 年美國每周平均牛 奶購買量從 0.409 下降至 0.359 加侖每戶，CAGR 為-3.2%1.3 健康飲食、素食主義、環保消費成為植物蛋白飲品發展長期驅動力植物蛋白奶因其不含膽固醇、乳糖、脂肪含量低、能量相對較低等特點，長期受到素食主義者與乳糖不耐受 人群的追捧；加之健康環保消費的消費趨勢，我們認為植物蛋白飲料的核心受眾群體較為穩固、大眾化消費 趨勢可期。1）植物蛋白飲品可以作為乳糖不耐受人群補充蛋白質的良好方式。乳糖不耐受指一部分人群體內乳糖酶不 足或者數量很低，在攝入含有乳糖食物后乳糖在小腸內無法被消化和吸收，而未消化的乳糖會為大腸腸道菌 群的發酵提供大量的產物，從而表現為腹瀉、腹痛和腸胃脹氣的綜合征。
乳糖不耐受存在由遺傳決定的種族差異，白種人的幾率明顯更低，如北歐乳糖不耐受的人群占比約為 2％ -15％、中歐為 9％-23％、美國白種人為 6％-22％，印度北方為 20％-30％。而在亞洲，乳糖不耐受可達 95％～ 100％。但在人體的新陳代謝中，除尿液和膽汁的分泌不需要蛋白質外，其余代謝過程均需要蛋白質的參與。 營養學界認為，蛋白質營養是最根本，最基礎，最重要和最不可忽視的營養，中國營養協會建議普通人每日 蛋白質的攝取量不低于每千克體重 1.0 克。 因此，乳糖不耐受人群采用植物奶進行蛋白質攝入是行之有效的一種補充方式。2）素食主義、健康化與營養化的風潮，從“喝飽”到“喝好”。健康化是 人們選擇植物蛋白的最大驅動力，牛奶中的牛生長激素可能會增加人們患某些癌癥的風險，同時也有研究表 明乳制品與荷爾蒙相關的疾病有關，例如痤瘡和青春期過早。因此，部分秉持健康理念的消費者會主動選擇 植物蛋白飲品進行攝入。3）“清潔”飲食，環保消費也成為植物蛋白飲品一大驅動力。人們越發關注畜牧行業對環境的危害，聯合國 糧食及農業組織（FAO）數據顯示，畜牧業排放的溫室氣體占全球排放量的 14.5%。而減少畜牧業碳排放的一大方法就是用植物蛋白奶替代動物奶。植選植物奶的資料提到，燕麥在成長過程中 的碳排放量只有牛奶的 1/5；每生產 1 公斤植物基食品，能節省了 96%的土地浪費與破壞，87%的生產用水、 89%的溫室氣體排放。無獨有偶，根據燕麥奶 OATLY 招股書，一升燕麥奶代替牛奶，可減少約 80%的溫室 氣體排放、79%的土地使用量以及 60%的能源消耗。因此，西方環保人士提倡飲用植物奶以降低畜牧業比重 與碳排放量。
我國植物蛋白奶行業的發展及趨勢
2.1 我國植物奶消費空間廣闊、觸底反彈，未來趨勢為高端化對照歐美經驗，植物蛋白飲品對動物奶替代率可達 20%或以上。植物蛋白飲品在歐美成為一種風尚，行業也 已較為成熟，目前植物奶可以占到動物奶份額的 20%。如前所述，行業發展的核心邏輯是消費替代、消費升 級、環保等概念。
根據國家統計局，2020 年我國乳制品產量達 2780.4 萬噸；結合我國目前乳制品消費需求、奶源、進口情況 的總量來看，動物奶總量最高可達約 4500 億左右，對標歐美目前 20%的替代率，行業空間長期有望達到 900 億甚至更高的規模。根據中國產業信息網，2020 年我國植物奶規模僅為 500 余億，提升空間十分廣闊。
對標港臺，大陸植物奶人均消費量仍有廣闊提升空間。2017 年大陸植物奶年人均消耗量為 3.2kg，而飲食、 文化均與大陸一脈相承的中國臺灣、中國香港，人均植物奶消費量分別為 5.3kg、11.3kg；大陸消費量僅為的中國臺灣/中國香 港的 60.38%/28.32%。在消費升級、健康化趨勢持續的背景下，大陸植物奶消費趨勢有望與港臺趨近，人均 植物奶消費類仍有廣闊的提升空間。
健康意識覺醒加速“植物基浪潮”風起，我國植物奶市場觸底反彈。我國植物奶市場歷史中成功的大單品例 如“六個核桃”核桃乳、露露杏仁露、椰樹椰汁等曾助力行業高速發展；經過 2013 年前的高速發展后，傳 統龍頭企業依舊采取較為單一的產品策略、缺乏新的變革，加之產品品牌定位較低，以及主力三四線城市逐 漸被乳企滲透，市場規模在 2017 年下降至 511 億。
伴隨著我國居民健康素養水平近三年持續提升，以及全球“植物基浪潮”等因素，飲料和乳企巨頭如達利、 伊利、統一等紛紛入局，推出植物蛋白新品如“豆本豆”、“植選”等。巨頭的入局使得行業容量回升，根據 中國產業信息網，2019 年我國植物奶市場規模已經恢復到 536.9 億元，預計 2024 年超過 610 億。
中國植物奶下半場，由高端化升級趨勢引領。我國乳制品產業不斷進行高端化升級，歷經低端紙裝膜→利樂 裝白奶→高端白奶→低溫鮮奶四個階段；作為其替代品的植物奶行業迎來 V 字反轉，也處于高端化趨勢中。2016 年維他奶推出“健康+”布局中高端市場，并在 2018 年推出“健康加法”全面搶奪高端豆奶市場；而 農夫山泉在 2019 年推出豆乳基底的植物酸奶；瑞典高端品牌 Oatly 燕麥奶于 2018 年初登陸中國后，迅速覆 蓋 1500 家咖啡館，目前零售端也發展不俗，在天貓“植物蛋白類目”排名中位列前茅。隨著高端、發酵市 場被打開，其他細分領域也將迎來升級。
2.2 整體格局分散、細分領域集中，龍頭各自固守傳統產品邊界國內植物奶市場呈現細分領域格局集中、龍頭優勢大，但總體格局分散的特點。國內植物奶各細分品類各有 龍頭品牌，例如養元六個核桃、露露杏仁露、椰樹椰汁、維維豆奶、維他奶等，各自在垂直領域擁有 7 成以 上的份額；但在整體植物蛋白飲料行業中，格局依舊較為分散，份額最高的養元飲品市占率僅 25%左右，行 業呈現細分領域格局集中但總體格局分散的特點。
賽道過于細分的傳統使得行業的產品邊界難以打破，新品研發少，口味難以升級。細分領域的百億大單品是 公司成為賽道龍頭并穩固地位的核心優勢，但長期依賴大單品也限制了自身發展。雖然植物蛋白飲品的生命 周期對比普通飲料較長，但在十年的發展歷程中依然慢慢進入了衰退周期。過去幾年，國內植物奶傳統龍頭 更多的是通過營銷升級、包裝更迭來吸引消費者，沒有成功的進行新品研發與升級、打破原有產品邊界。
根據美國植物奶龍頭 White wave 的發展經驗，White wave 僅旗下品牌 Silk（植樸磨坊）就包含豆奶、椰子 奶扁桃仁奶等多個品類，在口味上也涵蓋巧克力、香草等風味；源源不斷的產品創新、多品類覆蓋的產品矩 陣即是 White wave 的成功因素之一。我們認為，我國植物奶賽道未來龍頭也有望誕生于在各個品類均有布 局與深耕，且創新能力出眾的企業，打破細分賽道偏安一隅的傳統，領軍植物奶賽道。
2.3 展望未來，看好大豆基底與燕麥奶我們看好大豆基底+多口味/多功效形成的產品矩陣。根據中國產業信息網，中國植物奶市場規模下降時，豆 奶仍能保持 5%以上的增速，這得益于豆奶蛋白質含量高于其余植物基類別，且有助于降低膽固醇水平、改 善新陳代謝，骨密度的特質；加之中國長期有飲用豆漿的文化的因素，使得豆奶的市場接受度較高。大豆基底植物奶細分賽道競爭格局更處于初期，相較于其他植物奶細分行業龍頭 80%以上市占率，曾經的豆 奶龍頭維他奶市占率僅有 40%。隨著伊利、蒙牛等巨頭入局豆奶，行業格局重塑，銷量龍頭豆本豆僅有 20.7% 占比，格局比較分散。豆基植物奶在本身高蛋白質含量的基礎下，易于復合其余植物基進行口味、配方提升；且大豆口感中性，存 在更多產品升級和口味換代可能性。我們認為，巨頭入局培育市場有助于擴大行業規模，未來大豆基底+多 口味/功效產品矩陣的布局有望引領市場，占據植物奶最大份額。
燕麥奶是新起之秀。燕麥富含碳水化合物、脂肪、蛋白質等，攝入可降低血清總膽固醇和低密度脂蛋白膽固 醇水平；另外，獨有的 β-葡聚糖是典型的可溶性膳食纖維，對高血糖、高血清膽固醇人群也十分有益；且燕 麥和牛奶同為奶油狀，口感和稠度容易過渡。燕麥奶口感時尚、營養豐富的綜合因素，加之 OATLY、OATOAT 等燕麥奶企業近年在我國的消費者培育， 賽道進入高增長區間。2018 年瑞典品牌 OATLY 進入中國市場，截至 2020 年底，進入中國市場不到兩年的 時間里已經覆蓋超過 9500 個餐飲服務和零售點，頗受一二線白領喜愛。根據 EC data way 數據，2020 年 OATLY 在天貓、淘寶上的銷量分別同比增長 115.4%和 2305.7%。根據公司公告，OATLY 公司 2019/2020 在全球分別實現了+73%/+107%的營收增速，在亞洲更是實現了+336%/+427%的高增。通過各大品牌教育 一二線消費者心智，“燕麥奶”未來將隨著城鎮化率的普及下沉拓展。
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